北京时候11月14日晚好意思股盘前，（JD.US）公布了2024年3季度财报，举座来看因公司先前与阛阓已充分交流，营收盘算大体与预期差距不大，无惊无喜。利润角度，诚然集团推敲利润比预期越过13%，举座还算可以，但问题是中枢的商城板块利润率延迟却（暂时）堕入了停滞，是最大的弊端。隆重重心如下：

1、比重最大的自营零卖业务本季收入2046亿元，同比增长4.8%，比较上季的同比零增，有权臣的回暖。主若是归功于通电类产物的销售受益于家电换新的国补计谋，收入增速从上季的同比下滑4.6%，赫然回暖到了正增2.7%。一般商品的零卖本季则保合手约8%的较高增速，比较上季变化不大。

通电产物回暖拉动自营零卖收入增长，正本是一大利好讯息，但由于阛阓已提前消化并相应养息了预期，惊喜不再。

2、主要面向3P卖家的佣金和告白业务本季收入208亿元，同比增长6.3%，奴婢1P业务的走势，环比上季也提速了2.2pct。但比较预期低了约1.9%，同期增速度先自营零卖的幅度也有所缩窄，施展并不算好。

3、包括京东物流、达达快送的物流性收入本季增速从约8%放缓到6.5%，本体收入比预期稍低约1.4%。近期京东物流接入淘天平台有望助力物流业务的增长，但在3Q技能尚无若干体现。不外，物流板块诚然增长稍显强差东谈看法，利润开释却十分惊东谈主。

4、如前文所述，集团举座推敲利润120亿，比预期越过约14亿（beat约13%），举座看来还算可以。但中枢的京东商城推敲利润同比仅增长了5.5%，反而跑输板块收入6.1%的增速，标明商城板块的推敲利润率是同比稍微下滑的。诚然下滑幅度很小，但体现出商城利润率擢升的趋势可能告一段落的信号则是个“庞杂”的问题。

5、集团利润beat的主要孝敬本体来自京东物流板块，凭据京东物流(寂寞上市）自己的财报清楚，比较6.6%的收入增速，京东物流的本钱同比仅增长了2.2%。其中职工和外部本钱这类东谈主工本钱同比低位数增长；房钱折旧和燃料、包装、耗材等其他本钱，更是大体合手柔顺同比着落的。是物流板块利润大幅beat的主要诱因。

6、从本钱和用度的角度，商城板块的推敲利润率不升反降的原因有哪些？毛利层面，集团举座的毛利率本季达到17.3%，同比大幅擢升1.7pct。毛利额也比预期越过近30亿，毛利看起来并无问题。

然而前文说起的，一般商品的占比擢升虽会拉高毛利率，但在推敲利润率却偶然是利好（客单价低导致践约本钱占比偏高）。而物流板块收入和本钱增速相反，虽会反应到集团举座的毛利率走高上，但对商城板块的利润却并非利好。

7、用度层面，营销开销本季赫然增长到100亿（vs.客岁同期的80亿），越过预期的91亿。访佛的，研发开销也由客岁的38亿增长到44亿，也越过预期的40亿。可见本季度的用度开销有赫然的增长且越过预期。由此推断京东在3Q应当实打实地有增多补贴或者获客的参预力度，这应当是商城板块利润率不升反微降的主要原因。

此外，由于免邮门槛的下调，践约本钱占自营零卖额的比重同比也有所高潮（+0.2pct）这大致亦然压制商城利润率的身分之一。

海豚投研不雅点：

正本，凭借通电商品销售回暖、拉动集团举座营收增长再提速，重迭小超预期的集团举座推敲利润，本季度的财报本还算可以的答卷。怎奈阛阓对此早有预期，收入增长回暖的惊喜不再后，中枢商城业务推敲利润率擢升(暂时)停滞的问题，就成了 本次财报最大的款式点。

诚然，本季度商城板块推敲利润率同比走低0.03pct的幅度近乎小到可以忽略不计。但在京东现在的营收增速仍死死钉在个位数的前提下，先前商城板块利润率赫然擢升，带来利润增长赫然跑赢收入的思象空间，恰是京东能成为之前近一个季度阛阓最偏好的电商方向要害原因之一。毕竟，若失去利润率改善的逻辑，一个仅有个位数收入增长和访佛利润增速的公司，若何能取得阛阓的款式？

不外，中短期内海豚投研对京东的不雅点也并非倾向悲不雅。三季度大环境的压力下，事迹有所弊端可以融会。而双十一技能，国补刺激下京东通电产物销售的情况据调研依旧不俗，增速有进一步拉升的可能性。且事迹前阛阓对4Q商城板块的收入增速预期为6.2%，比较本季毫无提速。换言之，对4Q的事迹阛阓尚未被“剧透”，是存在超预期的可能性。因此，对后续走势影响更大是，电话会中处分层对4Q引导的更新，以及国补这一大利好能合手续多久。

估值角度，最近从约$48的高点回调了约25%后，凭据咱们的测算，盘前市值对应2025年税后推敲利润（加回股权引发和非平日性开销后）省略为9.5x PE。又回到了一个相对中性偏低的价位上。因此，如果对4Q的引导能有上调，现在的价钱仍有契机。

遑急教唆

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本季度财报隆重解读

一、国补下通电销售快速回暖，不外阛阓已提前消化

1、先看占比最大的自营零卖业务，本季罢了收入2046亿元，同比增长4.8%，比较上季的同比零增，有权臣的回暖。但如前文所述，阛阓已提前消化了这一改善，一致预期增速已拉高到4.6%，因此大体上只可算in-line。

具体来看，主若是通电类产物的收入从上季的同比下滑4.6%，回暖到了正增2.7%，国补的拉动有赫然体现，但通常阛阓对此也已有预期，本体施展仅比预期稍高0.8%。从NBS公布的举座零卖数据，家电类销售增速从6、7月的负增，快速拉升到9月同比超20%的增速，可见照实有赫然的改善趋势。可以期待4季度通电产物的增长会不会有惊喜。

而一般商品零卖在渡过了模式蜕变的影响后，本季度不时保合手着8%的较高增速，比较上季变化不大，大体也算相宜预期。同期一般商品的增速仍跑赢通电，且该类商品的毛利率相对较高，对商城举座的毛利率擢升会有拉动效应。

2、平台做事收入：主要面向3P卖家的佣金和告白业务本季收入208亿元，同比增长6.3%，奴婢1P业务环比上季也有改善（提速近2.2pct）。但本体收入比预期低了约1.9%，增速度先自营零卖的gap也在缩窄。不外据公司清楚，本季3P商家的来往用户数增长了20%，成交单量增长了30%。本体业务增长看起来并不差，可见主若是受客单价下滑，或者变现率的株连。

3、物流与其他做事：包括京东物流、达达快送的物流板块本季收入增速稍微放缓到7%，稍低于阛阓预期1.1pct。近期京东物流官方接入淘天平台有望助力物流业务的增长，但在3Q技能尚无若干体现。不外诚然物流板块增长放缓，利润开释却十分惊东谈主，后文详谈。

二、优点：利润beat，弊端：beat不来自商城板块

汇总上述各项业务，本季京东罢了总体营收同比增速擢升到5.1%，环比赫然拉升，但通常早已在阛阓预期之内。主要即归功与自营零卖下的通电产物销售。

前文是按收入类型分类，按业务板块分类来看，

1）最要害的京东商城本季度的营收同比增长了6.1%（主要奴婢1P自营零卖收入的变化趋势），通常相宜预期。

2）京东物流（JDL）本季度收入增速环比略降1.1pct到6.6%，如上文所述是略低于预期的，

3）包括Dada和其他翻新业务，本季收入不时同比着落，幅度为26%。降幅比预期稍低一些。大体上京东对于不盈利的旯旮业务是在不时撤退当中。

营收角度，中枢自营零卖中中枢的通电产物本季增速赫然改善本是一个权臣利好，但无奈阛阓已提前清爽并消化，带不来惊喜。不外利润层面，京东本季仍有些许亮眼施展，集团举座推敲利润120亿，比预期越过约14亿（beat约13%）。但总体虽好，利润的结构却不算好。

分业务板块来看：

1）京东商城推敲利润116亿，同比增长了5.5%，诚然仍高于阛阓一致预期6亿。但板块推敲利润增长跑输了收入6.1%的增速，标明商城板块的推敲利润率是在同比走低的（从5.19%到5.16%）。诚然着落幅度很小，但问题是在不足10%的营收增速下，阛阓在电商板块中相对看好京东的点等于其利润率的延迟，能带来特出收入的利润增速。因而，一朝利润延迟的趋势休止，不到10%的收入和利润增速又能哪来迷惑力？

2)京东物流，诚然本季增长略有着落且稍不足预期，但利润开释十分惊东谈主，本季罢了20.9亿的推敲利润，远超阛阓预期的12.6亿。

推敲京东物流（单独上市）自己的事迹陈诉，利润大超预期的主要原因是本钱率的赫然下滑。京东物流（算作寂寞公司的口径下）本季营收增速6.6%，本钱却仅同比增多2.2%。其中职工和外部本钱这类东谈主工本钱同比低位数增长，而房钱折旧和燃料、包装、耗材等其他本钱，更是基本合手柔顺同比着落的。

物流这种重财富业务，跟着单量的走高，范围效应和单均收益逻辑上有很可不雅的开释空间，因此京东物流后续大致还有不小进一步拉升的空间。

3) 至于包含达达的其他业务板块，本季仍弃世6.2亿的弃世，比预期4.2亿的弃世更多。

三、压低采购价、擢升毛利率是利润预期的最大元勋

那么从本钱和用度的角度来看，商城板块的推敲利润率是不降反升的原因有哪些？

毛利层面，可见集团举座的毛利率本季达到17.3%，同比大幅擢升1.7pct，有不小的改善。本体毛利额也比预期越过近30亿，可见毛利层面莫得出问题。

咱们觉得毛利率的拉升，前文说起的，自营零卖商品结构中高毛利的一般商品的占比擢升；和京东物流板块的本钱增速赫然低于收入增速，这两点皆是孝敬身分之一。

但一般商品诚然毛利高，但推敲利润率却偶然会高（客单价低导致践约本钱占比偏高）。而物流板块的beat也与商城业务无关。

2、用度层面，可以看到营销开销由客岁的80亿赫然增长到本季的100亿，也越过预期的91亿。访佛的，研发开销也由客岁的38亿增长到44亿，越过预期的40亿。由此可见，本季度的用度开销是有预期外的延迟，由此猜想京东在3Q照实有增多补贴或者获客的参预力度，这大致是商城板块利润率不升反微降的主要原因。

同期，因先前免邮门槛的下调，践约本钱占自营零卖额的比重同比也有所高潮（+0.2pct）这大致亦然压制商城利润率的原因之一。

<正文完>

京东过往研究：

深度

2023年4月14日《 》

2022年4月22日《 》

2021年9月27日《 》

财报季

2024年8月16日财报点评《》

2024年5月16日财报点评《 》

2024年3月6日财报点评《 》

2023年11月15日财报点评《 》

2023年8月16日财报点评《 》

2023 年 5 月 11 日财报点评《 》

2023年3月9日财报点评《 》

2022年11月18日财报点评《 》

2022年8月23日财报点评《 》

2022年5月17日财报点评《 》

2022年3月10日财报点评《 》

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